- Après avoir observé la classe d'actifs pendant plusieurs mois, les investisseurs s’intéressent à nouveau aux convertibles - Les incertitudes, toujours importantes sur l’Europe, pourraient rendre plus attractifs les fonds aussi exposés aux Etats-Unis et à la croissance mondiale

Depuis l’effondrement du marché des obligations convertibles à la fin de l’année 2008, les gérants ont vu se succéder les périodes de collecte et de décollecte sur cette classe d’actifs. Aujourd’hui, ces produits sont de nouveau mis en avant puisque, contrairement aux actions, les points hauts de 2007 ont été dépassés sur les Etats-Unis et s’en approchent en Europe.

Des marchés d’actions toujours incertains.
Si les obligations convertibles séduisent à nouveau les investisseurs, ce n’est pas seulement lié à leur bonne tenue de ces derniers mois, c’est aussi parce que les marchés d’actions demeurent incertains. Selon les gérants de CPR Convexité, Julien Lévy Kern et Esther Dreyfuss, « les analystes actions revoient à la baisse leurs anticipations, la visibilité restant réduite sur les marges des entreprises, notamment à cause de la hausse des matières premières et l’incapacité des sociétés à répercuter ces coûts supplémentaires sur leurs prix de vente ». Sans compter que les chocs exogènes tels que les mouvements de protestation au Moyen-Orient ou encore le tsunami au Japon augmentent évidemment la volatilité des marchés.
Dans de telles périodes, les convertibles permettent ainsi aux investisseurs de s’exposer aux actions tout en bénéficiant de la protection du plancher obligataire. « Les obligations convertibles diminuent seulement d’un tiers de la baisse des marchés d'actions et capturent les deux tiers de la hausse », explique Xavier Hoche, gérant chez Oddo AM. Cependant, lors de situations exceptionnelles, comme à la fin de l’année 2008, la classe d’actifs peut diminuer à un rythme comparable à celui des actions (voir le graphique).

Solvabilité 2, une opportunité pour les fonds de convertibles.
L’évolution des marchés n’est pas le seul point positif pour cette classe d’actifs dans les prochains mois. Les gestionnaires de portefeuilles suivent en effet de près l’évolution de la réglementation Solvabilité 2 (Solvency 2) qui pourrait stimuler l’appétit des assureurs pour ces produits. Dans le cadre de ces nouvelles règles, les assureurs devront se conformer à l’exigence de capital cible (SCR : Solvency Capital Requirement), et Nathalie Sabathier, directrice générale d’ Acropole AM, estime que « le coût en fonds propres d’un investissement en obligations convertibles serait deux à trois fois moins élevé que pour les actions ».
Les assureurs pourraient ainsi réajuster leur allocation en diminuant leur part d’investissement en actions en faveur des convertibles. La hausse de la demande, combinée avec la contraction du gisement due aux remboursements de convertibles qui arrivent à échéance cette année, devrait donc provoquer un renchérissement de la classe d’actifs.

Les Etats-Unis et l’Asie devant l’Europe.
Cependant, même si la période semble propice à ces véhicules d’investissement dans leur ensemble, les opportunités, selon des professionnels, viendraient davantage des Etats-Unis ou de l’Asie plutôt qu’uniquement sur l’Europe, toujours fragile. Les incertitudes liées à la défaillance de certains pays européens risquent en effet de créer de nouveaux chocs sur ce marché en 2011.
Bien que le gisement européen reste concentré sur la France, l’Allemagne la Suisse et l’Angleterre, les impacts de la crise des dettes souveraines n’est pas sans conséquence sur le marché des convertibles. Les émetteurs portugais, plus fragiles encore que d’autres, se trouvent majoritairement dans la catégorie « Investment grade », dans laquelle des gérants sont contraints d’investir pour respecter leurs limites de risque. Certains allocataires à la recherche de rendement se dirigent aujourd’hui vers les fonds high yield(investis sur des titres de haut rendement, les moins bien notés par les agences de notation). « La demande pour les convertibles high yield a été extrêmement importante dès le mois d’avril 2010, avec une accélération aux mois de juin et juillet. Sur l’année, la collecte représente probablement un minimum de 5 milliards de dollars sur ce secteur »,explique Anthony Vallée, gérant convertibles chez JPMorgan AM.

Une année charnière pour les émissions européennes.
Les produits centrés sur l’Europe sont aussi confrontés à un autre problème : les doutes quant au niveau des émissions attendues cette année. En temps normal, le marché primaire permet de renouveler le gisement qui se réduit de manière naturelle avec les remboursements à échéance et les options de remboursement anticipé définies dans le prospectus de chaque titre. Or, les perspectives d’émissions de la classe d’actifs sont difficiles à évaluer et même avec l’existence de produits synthétiques (lire l'encadré), ces incertitudes pourraient peser.
D’après Nathalie Sabathier, « une hausse des taux permettra de rendre les convertibles attractives face aux obligations classiques, les intérêts étant réduits pour un émetteur et une maturité donnés. Cependant, les marchés d’actions ne doivent pas être tournés à la baisse, les prix de conversion de l’obligation en actions seraient alors faibles et la dilution se réaliserait à des niveaux trop bas pour l’entreprise ». Cyril Legœuil, gérant chez CCR AM constate qu’en 2011, « le volume d'émissions des obligations convertibles en Europe a diminué, les émetteurs ayant des besoins de financement moins importants et ce, jusqu'au rebalancement des dettes de maturité 2013 et 2014 ». Au contraire d’autres zones géographiques, où « d’importantes émissions sont attendues sur les pays émergents et aux Etats-Unis »,estime Laurent Le Grin, gérant convertibles chez Edmond de Rothschild AM.